一便士等于多少人民币十一世纪超预期的降准能否带来超预期的经济-财经
来源：国君宏观研究 导读 我们理解本次降准，核心在于缓解银行资金压力（信贷扩张和存款高增），降低银行间流
我们理解本次降准，核心在于缓解银行资金压力（信贷扩张和存款高增），降低银行间流动性的波动，对重大项目、政策推动领域的宽信用有积极意义，但对于整体经济修复，特别是企业和居民部门预期改善意义依然有限。交易顺周期，需要等待更多的需求政策落地。结合机构改革和本次快节奏降准来看，我们认为国内货币政策宽松的窗口期会明显长于海外疫后宽松规律。
摘要
1.本次降准实质是超出市场预期的。一方面前期MLF超额续作降低了市场对降准的预期，另一方面在时间节点上，两会刚刚闭幕后就迅速落地，节奏也超出预期。
2.本次降准靠前发力，其用意有二：一是对冲流动性波动。开年以来信贷延续强势回暖，消耗大量超储引致银行间流动性水位降低，资金利率中枢明显抬升、波动加剧。此次降准可以有效补充银行长期稳定资金的负债来源，并对冲季末MPA考核对银行间流动性的扰动。二是助力宽信用，巩固企稳向好的趋势。当前宽信用修复的持续性存疑，3月地产销售数据有所回调，居民端信贷需求回暖的持续性仍有待验证。降准可以有效促进银行资金成本稳中有降，缓解银行缴准压力，助力宽信用推进。
3.超预期的降准是否会有力地推动经济修复？我们认为依然需要观察。本次降准对重大项目、政策推动领域有积极意义，但对于居民和民营企业的意义有限。基于目前经济修复以及信贷投放状况，短期在需求端加码的概率有限，年中或为政策出台的窗口期。
1）一方面，居民与企业部门扩表需要的是预期扭转，与降准操作本身并无关联。居民端，3月以来消费和地产销售表现依然平平，居民部门债务收缩可能来到了尾部阶段，但是否会过渡到主动扩表依然需要观察，单纯降准并不会带动居民部门进入加杠杆的周期；企业端，企业存款的连续高增也体现出企业对资本开支的谨慎，降准对民营企业预期改善意义依然有限。
2）另一方面，降准助力宽信用推进，但目前来看更多指向重大项目和政策导向产业。经济修复逐渐从消费、出行向开工链、制造业扩散，基建仍是短期最确定的抓手，现代化产业体系仍存在结构性机会。
4.中国货币政策宽松的窗口期会明显长于海外经济疫后宽松规律。向后看，二三季度过程中，伴随出口压力加大，经济弱修复阶段，服务消费扩张乏力，地产销售回暖以及开工强度持续性还待进一步验证，因此降息窗口尚未关闭，特别是5年期LPR调降值得关注。降准周期也并未终结，我们认为国内货币政策宽松的窗口期，会明显长于海外经济疫后宽松规律。
5.风险提示：政策效果不及预期；外部不确定性风险加大。
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正文
事件：2023年3月17日，央行决定于3月27日全面降准0.25个百分点（除已执行5%存款准备金率的部分法人金融机构外），预计释放长期资金约6000亿元。
本次降准实质是超出市场预期的，一方面前期MLF超额续作降低了市场对降准的预期，另一方面在时间节点上，两会刚刚闭幕后就迅速落地，节奏也超出预期。
但超预期的降准是否会有力地推动经济修复？我们认为依然需要观察。对于“降准发力靠前，助力宽信用”的理解，我们认为对基建投资和重大项目领域具有积极意义，但对于居民和民营企业的意义有限。结合1-2月和3月高频数据来看，当前经济修复，服务消费继续扩张的动力已经不足，基建与制造业投资还能维持动力，未来修复更主要取决于商品消费和地产。
以汽车为代表的消费和地产销售，3月以来表现依然平平，从居民信贷数据看，居民部门债务收缩可能来到了尾部阶段，但是否会过渡到主动扩表依然需要观察，单纯降准并不会带动居民部门进入加杠杆的周期。对于企业而言，除了政策助推方向以及重大项目以外，目前企业存款的连续高增也体现出企业对资本开支的谨慎。因此，居民与企业部门扩表需要的是预期扭转，与降准操作本身并无关联。
我们理解本次降准，核心在于缓解银行资金压力（信贷扩张和存款高增），降低银行间流动性的波动，对重大项目、政策推动领域的宽信用有积极意义，但对于整体经济修复，特别是企业和居民部门预期改善意义依然有限。交易顺周期，需要等待更多需求政策落地。相对而言，本次降准对债券市场的利多可能要大于股票市场。
1. 3月全面降准，剑指何方？
不同于2022年经济下行时央行弥合流动性缺口的两次“被动式”的降准，本次降准是央行在经济持续复苏、信贷延续强势修复和居民端信用边际改善背景下的“主动”发力，其用意有二：一是对冲流动性波动，缓解银行间流动性压力；二是助力宽信用，巩固企稳向好的趋势。
流动性对冲方面，在此前的报告中我们指出，开年以来信贷延续强势回暖，消耗大量超储引致银行间流动性水位降低，资金利率中枢明显抬升、波动加剧，银行缺乏中长期稳定资金（详见报告《流动性压力边际缓释，资金面维持紧平衡—2023年3月资金面展望》）。此次降准可以有效补充银行长期稳定资金的负债来源，缓解超储期限结构，并可以对冲季末MPA考核对银行间流动性的扰动。
当前宽信用修复的持续性存疑，3月地产销售数据有所回调，居民端信贷需求回暖的持续性仍有待验证，需要政策进一步巩固。银行净息差处于历史低位，银行负债端成本压力突出，相比MLF大规模投放，降准可以有效促进银行资金成本稳中有降，缓解银行缴准压力，助力宽信用推进，但目前来看更多指向重大项目和政策导向产业。
1）在经济复苏基础不牢固的背景下，基建仍是短期最确定的抓手。2022年四季度货币政策执行报告中要求“持续发挥政策性开发性金融工具的作用，更好撬动投资”。目前各地重大项目开工进展较为积极，政策性金融工具到位补充资本金，配套贷款需求旺盛，基建（传统的基础设施，水利工程、交通能源等）仍是信贷主要投向。
2）经济修复逐渐从消费、出行向开工链和制造业扩散，高质量发展主线日益明确，现代化产业体系仍存在结构性机会。政府工作报告再次强调加快建设现代化产业体系，数字化和绿色转型将是全年制造业资本开支的主题，预计将持续存在结构性机会。
基于目前经济修复以及信贷投放状况，短期在需求端加码的概率有限，年中或为政策出台的窗口期。
2. 为何选择降准25BP？
“降准25BP”是政策空间有限背景下补充长期资金与防止资金空转的权衡结果。2022年四季度执行报告中指出“推动企业融资成本和个人消费信贷成本稳中有降”，但要“珍惜正常的货币政策空间”，并结合央行行长在国新办“实际利率水平合适，降准仍是有效方式”的表述，货币政策空间使用稳健。
3. 中国货币政策宽松的窗口期会明显长于海外经济疫后宽松规律
向后看，二三季度过程中，伴随出口压力加大，经济弱修复阶段，服务消费扩张乏力，地产销售回暖以及开工强度持续性还待进一步验证，因此降息窗口尚未关闭，特别是5年期LPR调降值得关注。降准周期也并未终结，我们认为国内货币政策宽松的窗口期，会明显长于海外经济疫后宽松规律。
由于地产运行和居民企业预期问题，经济修复过程中的通胀压力不会太大，但新经济的信用支持，以及老经济的维稳要求，都会导致货币政策偏宽松的导向。此外结合本次机构改革，我们认为未来在区域差异货币政策受限的情况下，考虑到整体经济的修复，维持合理宽松的导向会强于收紧的导向。
4.风险提示
政策效果不及预期；外部不确定性风险加大。
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